​​Яндекс: Прояснились детали обмена иностранных акций на российские

Одна из самых обсуждаемых новостей за сегодня — были опубликованы условия обмена/выкупа иностранных акций Яндекса. Если коротко: те, кто покупал акции в РФ и является держателем в НРД (или успел перевести свои бумаги из иностранного контура в РФ до 7 сентября 2022), смогут обменять иностранные акции на российские 1:1. Для всех остальных инвесторов, кто покупал акции за периметром РФ, обмена не будет.

Тезисно основные моменты:

— ЗПИФ "Консорциум.Первый" (пулл инвесторов, который выкупает российский бизнес у Yandex N.V.) выдвинул предложение об обмене и выкупе акций Yandex N.V., учет которых ведется в российских депозитариях (то есть тех, кто не перевел акции в РФ, это не касается)

— Инвесторы, кто покупал иностранные акции Yandex N.V. на Мосбирже и СПБ Бирже, смогут обменять свои бумаги 1:1 на акции МКПАО Яндекс

Сбор заявок на биржевой обмен пройдет через Московскую биржу и СПБ биржу: он начнется не позднее 16 мая и продлится до 15:00 мск 21 июня 2024 года. Дата акцепта заявок — 8 июля 2024 года, дата расчетов — 9 июля 2024 года

— Инвесторы, которые покупали иностранные акции Yandex N.V. в зарубежном контуре и успели перевести в российские депозитарии до 7 сентября 2022 г., а потом хранили их на одном и том же счете депо, смогут подать заявку на внебиржевой обмен 1:1 на акции МКПАО Яндекс либо могут воспользоваться правом выкупа по 1251.8 руб. за акцию

— Инвесторам, которые покупали иностранные акции Yandex N.V. в зарубежном контуре и успели перевести в РФ до 30 ноября 2023 г., будет доступен выкуп по 1251.8 руб. за акцию

Сбор заявок на участие во внебиржевом обмене и выкупе будет проходить с 13 мая по 16:00 мск 31 мая 2024 года, а акцепт заявок – с 13 мая по 9 июня 2024 года.

— Лимит предложения по выкупу составляет 50,4 млн акций. Всего ЗПИФ планирует выкупить и обменять не более 107.7 млн акций, или 29,8%, акций Yandex N.V. для последующего закрытия сделки по приобретению российского бизнеса (напомним, частично сделку закрывают за счет акций).

— С 15 мая Мосбиржа допустит к торгам акции МКПАО «Яндекс» (под тикером YDEX). Позднее нидерландский холдинг Yandex N.V. (под тикером YNDX) проведет делистинг с Мосбиржи (заявка на делистинг уже подана, сроки будут известны позднее). Ранее предполагалось, что это произойдет после завершения сделки о продаже российских активов.

Если подытожить:

Новости позитивные. Все идет по нашему базовому сценарию. В своих публикациях ранее мы говорили вам о том, что ожидаем конвертации 1:1 для держателей в НРД и делали на это ставку в своих российских стратегиях (делали покупки по 2300-2500 руб./акцию).

Что касается инвесторов, которые продолжают владеть акциями Yandex N.V. в зарубежном контуре (то есть купили в Евроклир и не перевели бумаги в РФ), нидерландский материнский холдинг ранее публиковал пресс-релиз, в котором говорилось о том, что после закрытия сделки будут предложены условия для акционеров: вероятно, также будет предложен выкуп с вырученных за продажу бизнеса в России денег, либо возможность остаться инвестором зарубежной компании.

​​Банковский сектор в марте-апреле 2024 года

#banks #банки

Несмотря на высокие ставки, кредитование организаций и населения в марте-апреле ускорилось. Банки сохраняют высокий уровень прибыли. В этом посте рассмотрим ключевые тезисы из последнего отчета ЦБ о развитии банковского сектора и более подробно рассмотрим ситуацию в банковской отрасли.

Экономика показывает себя сильно

- Промышленный PMI немного снизился до 54.3 пунктов (с 55.7 в марте). Темпы роста производства в апреле замедлились, но остаются на высоком уровне;

- Индикатор бизнес-климата ЦБ подтверждает оценки PMI. Значение в апреле составило 10.1 против 10.6 в марте. Текущие оценки и ожидания по спросу немного снизились, но остались выше средних значений прошлого года;

- Индекс потребительских настроений в апреле остался вблизи исторического максимума. Сохраняется высокий уровень ожиданий с незначительным снижением текущих оценок. Доля тех, кто предпочитает откладывать, уменьшилась до 51.7% с 53.9% в марте.

Темпы кредитования в марте и апреле ускорились

- Портфель корпоративных кредитов в марте вырос на 1.8% м/м (+0.6% м/м в феврале). Мартовский рост может быть связан с уплатой налогов (на прибыль, НДД, НДС и проч.) за 2023 г. По предварительным данным: в апреле темпы роста корпоративного кредитования были на уровне марта, то есть остались высокими (против умеренного снижения темпов кредитования в январе-феврале);

- Портфель потребительских кредитов в марте вырос на 2% м/м (против +0.9% м/м в феврале). Такой рост свидетельствует о сохранении высокой потребительской активности. По оперативным (предварительным) данным, за апрель кредитование выросло, но динамика была ниже апреля 2023 года (в месячном выражении);

- Портфель ипотечных кредитов вырос на 1.2% м/м (против +0.8% м/м в феврале). Основная доля выдачи кредитов пришлась на ипотеку с господдержкой, которая не подвержена влиянию высоких рыночных ставок. Активно выдавалась IT-ипотека, что может говорить о желании взять ипотеку до исчерпания лимита по программе. Напомним, что 1 июля 2024 года истекает льготная ипотека и ипотека с господдержкой, что может являться драйвером роста в ближайшие месяцы (основная программа «Семейная ипотека», на которую приходится около 50% от льготной ипотеки, продлевается до 2030 года).

Банковский сектор сохраняет высокую прибыль

Чистая прибыль сектора в марте сохранилась на уровне февраля. Доходность капитала (RoE) составила порядка 22% (против 23% в феврале). Результат за 1 кв. 2024 г. лучше, чем годом ранее (899 млрд руб. против 881 млрд руб.). По прогнозам ЦБ на январь 2024 года прибыль банковского сектора будет находиться в диапазоне 2.3-2.8 трлн руб. Стоит учитывать, что среднесрочный прогноз по ключевой ставке и росту кредитных портфелей был повышен ЦБ. То есть прогноз по чистой прибыли банковского сектора в 2024 г. может быть повышен. При этом существует вероятность снижения возврата на капитал (RoE), что мы уже замечаем по результатам 1 кв. 2024 г. (25% против 29% годом ранее на фоне сильного роста активов и сохранения высокой ставки).

Выводы

Экономика остается сильной, у организаций присутствует оптимизм относительно спроса и производства. Потребитель также остается сильным. Несмотря на высокую ключевую ставку, сохраняются высокие темпы роста кредитования.

В целом, по банковскому сектору ожидается высокий результат в 2024 году. Какие банки являются нашими фаворитами - смотрите в нашем аналитическом сервисе.

Андрей Бардин
Junior Analyst
@doin_well

​​🔮 Выводы из резюме заседания по ставке от ЦБ

#облигации

13 мая ЦБ выпустил резюме заседания по ключевой ставке (КС), которое состоялось 26 апреля. Мы ждали, что Банк России ужесточит свою риторику и вернет рассмотрение варианта повышения, т.к. риски для сохранения избыточного спроса остаются сильными.

Ожидания оправдались и мы увидели эти сигналы в тексте.

"... участники обсуждения рассматривали два варианта решения:

• сохранение ключевой ставки на уровне 16,00% годовых.
• повышение ключевой ставки на 100 базисных пунктов, до 17,00% годовых."

Риски для сохранения ценового давления остались теми же: 1) разрыв выпуска в экономике (избыточный спрос > предложение), 2) рынок труда остается напряженным, 3) выдачи кредита остаются высокими и 4) инфляция в спросовых компонентах остается выше целевых уровней ЦБ, а устойчивость тренда под вопросом.

💡 Наше мнение

• Закономерно, что после таких ястребиных заявлений последовало давление на цены облигаций с фикс. купоном. Мы думаем, что давление может сохраняться до июльского заседания, а далее себя проявят первые заметные эффекты от высокой ставки (15% с ноября 2023 года) и в августе мы можем увидеть разворот тренда, при условии замедления деловой активности и устойчивой дезинфляции.

• В таком сценарии мы можем увидеть первое снижение КС на 50-100 б.п. в сентябре. Но т.к. решения ЦБ с 2022 года сильно зависят от выходящих данных, то их негативные фактические значения могут все изменить. Например, осенью есть вероятность увидеть рост цен на продовольствие на фоне майских заморозков, но не факт, что ЦБ будет реагировать на риски со стороны предложения.

• В длинных ОФЗ баланс "риск/доходность" стал для среднесрочных и долгосрочных инвесторов ещё лучше. При этом давление на цены в ближайшие 1-3 мес. может сохраняться в базовом сценарии, поэтому облигации с плавающим купоном продолжат (с высокой вероятностью) обгонять в доходности бумаги с фиксированным купоном на этом горизонте.

​​Делимся заметками с бизнес-завтрака с менеджментом Сбербанка

#banks

Были сегодня на бизнес-завтраке с менеджментом Сбербанка. Хотим с вами поделиться некоторыми заметками со встречи:

- К концу года Сбербанк ожидает снижение ключевой ставки до уровня 13-13.5%. Снижение будет происходить в конце года: возможно, после каждого заседания в 4 квартале ставка будет снижаться на 100 б.п. и дойдет до 13%; (расходится с нашими ожиданиями, мы думаем, что ставка в конце года будет на уровне 14.5%)

- Падение чистой процентной маржи Сбербанка замедляется относительно продолжения падения по сектору. За последние месяцы наметился тренд в банковском секторе на снижение маржи. Причина – ставки по депозитам растут сильнее изменения (повышения) ставок по кредитам. По внутренним данным Сбербанка, в апреле чистая процентная маржа, скорректированная на разовые эффекты, осталась на уровне марта. С учетом сохранения высокой ключевой ставки маржинальность будет расти, так как рост ставок по депозитам уже учтен в текущих процентных расходах Сбера (мы считаем, что Сбер повысит свой прогноз по ЧПМ на 2024 год);

- Наличие жестких макропруденциальных надбавок (МПН) и высокие риск-веса по кредитам ограничивают рост кредитного портфеля. Простыми словами: банки не могут дать кредитов больше, чем им позволяют нормативы достаточности капитала. А вышеперечисленные ужесточения уменьшают уровень фактической достаточности (при сохранении капитала на прежнем уровне). Сбербанк ожидает плавного высвобождения резервов в 2025 году (порядка 25% от введенных повышенных требований), основная часть высвободится в 2026-27 гг.;

- Сбербанк уверенными шагами развивает ИИ. Это говорит о повышенных затратах в ближайшие годы, включая капитальные затраты. Основные статьи расходов: инвестиции в мощности и закупка чипов. По словам менеджмента: текущие модели Сбербанка отстают в развитии от лучших мировых ИИ моделей всего на полгода;

- Операционные расходы Сбербанка увеличиваются. Показатель соотношения затрат к доходам (CIR) в прогнозе самой компании на 2024 г. находится на уровне 30-32% против факта 29% в 2023 г. Компания проводит индексацию заработной платы сотрудников (исторически 1 июля) на «инфляцию +» и продолжает инвестировать в собственную IT разработку (замещение зарубежных поставщиков, ИИ)

Наше мнение по Сберу - без изменений. Как мы писали в предыдущем посте, Сбер сохраняет высокую маржинальность (в том числе за счет инвестиций в технологии, оптимизирующие скоринг) и мы считаем, что имеет потенциал для продолжения роста, несмотря на уже достигнутую долю рынка.

Андрей Бардин
Junior Analyst
@doin_well

​Какие санкции против российского СПГ готовит ЕС

#СПГ #NVTK

В предыдущем посте мы писали о том, что ЕС рассматривал запрет на импорт российского СПГ в 14 пакете санкций. Сейчас ЕС уже рассматривает ограничения против реэкспорта СПГ в третьи страны. Рассмотрим это подробнее.

Сейчас ЕС готовит ограничения против реэкспорта российского СПГ из Европы в Азию

Ранее ЕС рассматривал отказ от импорта СПГ из России. Вероятно, ЕС мог бы постепенно отказаться от российского СПГ с 2025 г. (когда появятся новые СПГ-проекты и контракты для ЕС).

Сейчас в рамках 14-го пакета санкций идет подготовка ограничений на реэкспорт российского СПГ через европейские порты в третьи страны и мер против производств СПГ. ЕС планирует принять 14 пакет санкций на саммите ЕС 27-28 июня. Санкции ЕС направлены на то, чтобы СПГ, который сейчас поставляется через Европу (в основном через перевалочные пункты в Бельгии и Франции) транспортировался в Азию через Северный Ледовитый океан с помощью специальных ледоколов (танкеров Arc7), которых сейчас у России недостаточно. Запрет на перевалку вступит в силу, если будет согласован всеми членами ЕC.

Ограничения могут затронуть до 11.8 млн т контрактных обязательств Ямал СПГ Новатэка

По данным «Коммерсант» , запрет на перевалку СПГ в европейских портах может затронуть до 11.8 млн т контрактных обязательств завода Ямал СПГ (проект Новатэка, на который приходится 96% поставок СПГ компании). Ямал СПГ продает 20-21 млн т СПГ в год, из них по долгосрочным контрактам – около 15 млн т. Большая часть контрактов приходится на поставки с перевалкой во Франции (в Монтуар-де-Бретань) и Бельгии (в Зебрюгге). По большинству контрактов требуется перевалка в Европе (базис FOB).

Перевалку в Зебрюгге предусматривают контракты: с китайской нефтегазовой компанией CNPC на 3 млн т (зимой, когда нет навигации по Севморпути), с немецкой SEFE на 2.9 млн т (перенаправляет СПГ индийской Gail). Перевалка в Монтуар-де Бретани проходит по следующим контрактам: с французской Total Energies на 5 млн т (из них для 1 млн т по контракту перевалка не обязательна, но фактически осуществляется), с британской Shell — 0.9 млн т.

Вывод

Санкции ЕС против СПГ из России могут усложнить транспортировку до 11.8 млн т СПГ с проекта Ямал СПГ (из 20-21 млн т продаж СПГ в год). Вероятно, Новатэк сможет продавать СПГ европейским покупателям без перевалки или продавать азиатским покупателям с транспортировкой через Севморпуть (в зимний период для этого может потребоваться больше танкеров ледового класса Arc7) либо на базисе FOB в Мурманске. Для этого потребуется перезаключение контрактов или продажа СПГ на споте уже по более низким ценам, что негативно скажется на рентабельности компании. При этом вероятно, что ЕС не будет отказываться от российского СПГ до 2025 г. (когда появятся новые СПГ-проекты).

Наталья Шангина
Senior Analyst
@Natalya_shg

​​Наши портфели
#weekly #strategies

Каждую неделю мы делимся результатами наших портфелей в отдельной рубрике #strategies
Итак, результаты наших портфелей за неделю:

> Indiana Jones: 1.74%
> Henry Ford: 1.33%
> James Bond: 0.54%
> Iron Arny: -0.01%
> Forrest Gump RU: 0.20%

> Индекс Мосбиржи ПД: 1.51%
> Индекс S&P500: 1.54%

Портфель IJ:
За неделю портфель подрос более чем на 1%, в основном за счет фьючерсных позиций - юань, РТС, серебро, шорт фьючерсов на Газпром. Мы продали часть акций, аккумулировав 20% кэша на стратегии. Чистый лонг акций упал до 55% без учета торговой позиции в РТС.

IJ - это активная стратегия, по которой совершаются в том числе и спекулятивные трейды. Чтобы их повторять, нужно быть готовым повторять до 50 сделок в месяц.

Портфель Henry Ford:
За две недели акции крупной капитализации показали рост, в результате индекс вырос, портфель остался на месте.
Активы в портфеле показывают разнонаправленную динамику: акции из инвест. ядра умеренно снизились, но портфель удержался на месте за счёт роста китайских акций.

Портфель James Bond:
На этой неделе вышла инфляция в США ниже ожиданий и нулевой рост розничных продаж, что позитивно для длинной дюрации ввиду повышения вероятности более раннего снижения ставки. На этом фоне мы сократили половину позиции в TLT, если получится увидеть привлекательную точку, то вернем позицию к прежнему объему.

Портфель Iron Arny:
Портфель показал околонулевую динамику, на фоне давления на цены облигаций с фикс. купоном. Приняли участии в размещении облигаций Новатэка с привязкой к долларам.

Загляните на наш сайт, чтобы узнать больше про эти стратегии. Вы можете зарабатывать 10-30% годовых на акциях и 10-15% на облигациях в нашем сервисе.
Если вам нужна личная консультация по сервису IH, напишите @Sergey_Lenshin 💪

Свежие Пироги уже на YouTube!

#мысли_управляющего

Друзья,

майские прошли, и пора вновь вгружаться в рынок: вспомнить, что мы ждали, и посмотреть, как оно реализовывается.

Поэтому в этом выпуске:

1) Пробежка по рынкам - нефть, золото, РТС, ММВБ, серебро, юань, доллар.

2) Эффект налогов на рынок акций и разные виды компаний и как это использовать.

3) Шортить ли Сургутнефтегаз? (вспоминаем, когда это работало, и смотрим дивиденд-2025)

4) Стоит ли уже брать еврооблигации? Бакс то подешевел!

В целом пока все размышления складываются в целостную картинку. И это радует. Все поймете, когда посмотрите выпуск https://youtu.be/A2aOziA2uFU?si=G1gFLjJzGcr2c1O3

Также не забывайте - 15 июня конференция Героев, где мы и приглашенные гости обсудим (1) перспективу рынков, (2) сложные вопросы про компании (например будет ли Яндекс по 6000 / что ждет Самолет и Сегежу, ОФЗ и многие другие) и наконец (3) лично готовлю для вас выступление про ноу-хау на десерт. Программа мероприятия и покупка билетов по ссылке здесь

Для клиентов IH и УК ГЕРОИ: 7,000₽

Для всех желающих не клиентов: 10,500₽

Ведь, как вы знаете, самые острые вопросы и интересные ответы - в кулуарах за бокалом вина 🍷

​​Кто проводит байбек и когда это выгодно

#divingdeeper

Многие сравнивают байбек с дивидендами, и здесь есть логика - в обоих случаях компания тратит накопленный кэш на повышение благосостояния акционеров. В случае дивидендов - напрямую через выплату им денег, а в случае байбека - через рост стоимости акций и потенциально более высокие дивиденды на акцию в будущем (т.к. акций становится меньше).

Но для компаний, которые торгуются по низкой оценке, я вижу байбек как более позитивное действие по сравнению с дивидендами. Во-первых, компания выкупает акции ниже фундаментальной стоимости, что в результате приводит к росту самой фундаментальной оценки (так происходит с покупкой любого актива по цене ниже справедливой, просто в случае с байбеком компания покупает сама себя по заниженной оценке у рынка). Во-вторых, при байбеке акционеры не платят налог на прибыль, который удерживается автоматически после получения дивидендов, что в долгосроке создает позитивный эффект сложного процента (это актуально для всех байбеков, не только для недооцененных компаний).

Также, важно влияние байбека на рыночный баланс спроса и предложения: если нет больших продавцов, эффект в виде роста цен акций может быть непропорционально больше байбека (условно, 1% байбека может привести к росту акций на 10%, т.к. дешево продавать никто не хочет, а без байбека не хватало активного спроса для роста котировок).

Напомню, кто прямо сейчас делает байбеки из популярных компаний:
Самолет (в течение 2024 года не более 10 млрд руб, это 4.6% капитализации)
Роснефть (до конца 2026 года не более 102.6 млрд руб, это 1.6% капитализации, но тут нюанс - компания пользуется байбеком гибко и включает его только на просадках, для стабилизации акций)
Whoosh (до мая 2025 1.3% общего количества акций, но компания их не погасит, а включит в пул в рамках программы мотивации менеджмента)
Тинькофф (ТКС) (до конца 2024 не более общего количества 10% акций)
МТС (4.2% акций выкупает с дисконтом у иностранцев, т.е. не с Мосбиржи)
Русал - изучает возможность байбека (нет уверенности, что это будут рыночные условия)

Чтобы оценить масштаб выгоды от байбека, нужно, конечно, понимать справедливую оценку компаний в текущих условиях, она должна быть существенно выше цены выкупа. Из вышеперечисленных почти все компании, по оценкам нашей команды, делают хорошие покупки.

Александр Сайганов
Head of Research
@Hustleharde

​​Магнит: Как дела у компании?

Магнит на прошлой неделе c задержкой представил результаты за 2023 г., которые были в целом в рамках наших ожиданий. Далее в посте посмотрим на результаты Магнита в сравнении с основным конкурентом X5 Retail и поделимся нашим взглядом на компанию.

По итогам 2023 года рост бизнеса замедлился

— За 2023 г. выручка компании выросла всего на 8% г/г до 2525 млрд руб. в результате роста торговой площади на 6.1% г/г и роста LFL продаж на 5.5% г/г. то же время выручка X5 Retail выросла на 21% г/г до 3146 млрд руб. (рост LFL продаж составил 9.8% г/г).

LFL продажи в 4 кв. выросли на 8.0% г/г (против 3.1% г/г в 3 кв.) благодаря росту LFL среднего чека на 9.0% г/г, в то время как LFL трафик снизился на 1.0% г/г. Аналогичная ситуация с отрицательным трафиком была и в предыдущем квартале.

Отрицательную динамику LFL трафика показывают форматы гипермаркетов, магазины у дома Дикси и дрогери. В случае с дрогери это носит уже системный характер и по всей видимости связано с возрастающей популярностью маркетплейсов (людям проще заказать бытовую химию и косметику онлайн на пункт выдачи, чем идти в хозяйственные магазины).

— Валовая прибыль Магнита выросла на 8% г/г до 577 млрд руб., а рентабельность составила 22.7% против 22.8% в 2022 г. При этом у X5 за аналогичный период валовая прибыль выросла на 21% г/г до 758 млрд руб., а валовая рентабельность сохранилась на уровне прошлого года и оставалась стабильно выше, чем у Магнита (24.1%). Компании работают в высококонкурентной среде (с потребителем, для которого цена по-прежнему важный фактор при выборе товара).

— Скорр. EBITDA выросла всего на 3.4% до 167 млрд руб., а рентабельность EBITDA снизилась до 6.6% против 6.9% в 2022 г. в результате ускоренного относительно выручки роста расходов на персонал (+12% г/г), коммунальных платежей (+26), расходов на аренду (+17%) и пр.

Для сравнения EBITDA Х5 выросла за 2023 год на 15% г/г до 218 млрд руб., при этом рентабельность снизилась до 6.9% с 7.3% в 2022 г.

— Чистая прибыль Магнита за 2023 г. выросла на 94% г/г до 66.1 млрд руб. Но рост показателя обусловлен в основном бумажными и неоперационными статьями доходов и расходов: в 2023 году снизились расходы на амортизацию и прочие неоперационные расходы, а также выросли доходы от курсовых разниц и прочие неоперационные доходы. То есть рост чистой прибыли не связан с сильной динамикой доходов от основной деятельности компании.

— FCF по итогам 2023 г. за вычетом расходов на покупку KazanExpress составил ~ 70 млрд руб., что не покрывает сумму дивидендов в размере 97.6 млрд руб., которых рынок ждет от Магнита (по итогам 2023 г. столько было поднято на головную компанию). При этом мы не исключаем, что компания выплатит такие дивиденды, так как долговая нагрузка (Чистый долг/EBITDA на конец 2023 г. составила 1x) позволяет cделать выплату частично за счет кэша на счетах (236 млрд руб.). Но это, вероятно, будет единоразовая история — по итогам 2024 г. FCF, по нашим ожиданиям, значительно снизится.

Взгляд на компанию

Отчет в целом подтвердил наши тезисы относительно компании. Рост бизнеса замедлился, и аналогичная ситуация, по нашим ожиданиям, будет сохраняться и в 2024 г. Мы ждем, что Магнит не будет показывать рост на уровне EBITDA. При этом будут расти кап. затраты и стоимость обслуживания долга (так как по плану погашение 30% долга в 2024, привлечение может быть уже по более высокой ставке).

Считаем, что в настоящий момент рынок оценивает бумаги справедливо (нет интересного апсайда на горизонте года). Мы не готовы покупать по такой оценке (6x EV/EBITDA’24) ритейлера, который не демонстрирует стабильного роста EBITDA и не может гарантировать интересные див выплаты в будущие годы (на постоянной основе, а не единоразово). При этом компания в последние 1,5-2 года стала очень закрытой, а действия мажоритария непредсказуемыми.

​​Облигации с плавающим купоном: КС или RUONIA?

#облигации

На Московской бирже в последние месяцы появилось много выпусков корпоративных облигаций с плавающим купоном. У одних купон привязан к ключевой ставке (КС), у других к RUONIA. Соответственно, встает вопрос, а в чем разница и какая из двух групп выглядит доходнее.

💡 Отличия

• Основная разница в том, что облигации с привязкой к RUONIA медленнее реагируют на изменение КС, т.к. в формуле берется RUONIA за период. А бумаги с привязкой к КС при расчете ставки купона берут ключевую ставку на дату.

• Также значения КС и RUONIA немного отличаются друг от друга. RUONIA находится на уровнях, близких к КС, но в зависимости от ситуации с ликвидностью в банковском секторе. Если профицит ликвидности, то RUONIA < КС, если дефицит, то RUONIA > КC.

И здесь мы подошли к самому интересному. Согласно прогнозам Банка России, банковский сектор во 2П2024 перейдет в структурный дефицит ликвидности, а это значит, что RUONIA будет стоить стабильно чуть дороже, чем КС, на 0.1-0.3%.

Поэтому из облигаций с плавающим купоном, мы предпочитаем те, купон которых привязан к RUONIA.

​Как изменятся крэк-спреды на нефтепродукты в Европе в 2024 году

#нефтегаз

В 2022 г. цены на нефтепродукты и крэк-спреды в Европе выросли до рекордных уровней. В 2023 г. они снижались, но по-прежнему находились выше среднеисторических значений, что позволяло нефтяникам генерировать повышенные доходы. В посте мы поделимся нашими ожиданиями относительно крэк-спредов и доходов нефтеперерабатывающих компаний в 2024 г.

В 2022 г. цены на нефтепродукты и крэк-спреды резко выросли на фоне санкций против России

В 2021 г. (до санкций) Россия экспортировала в ЕС нефтепродукты в объеме около 1.5 млн барр./сутки (51% экспорта нефтепродуктов из России), что составляло 11% от общего объема потребления нефтепродуктов в ЕС. В основном Россия экспортировала в ЕС дизель и мазут.

В 2022 г. ЕС ввел санкции против российских нефти и нефтепродуктов и объявил о введении эмбарго на них с 2023 г. ЕС стал делать запасы нефтепродуктов перед вступлением в силу эмбарго. А российские компании должны были выстроить цепочки поставок нефтепродуктов на новые рынки сбыта. Это привело к резкому росту цен на топливо и росту крэк-спредов в Европе (разницы между ценами на нефтепродукты и нефть) в 2022 г. Крэк-спреды на дизель выросли с $4/барр. в 2021 г. до $36/барр. в 2022 г.

В 2023 г. крэк спреды снизились, но оставались все еще выше исторических уровней, в 2024 г. ожидаем продолжение снижения

ЕС в 2023 г. постепенно заменил российские нефтепродукты. Россия перенаправила экспорт нефтепродуктов из Европы в Азию. При этом вырос объем нефтепродуктов в хранилищах (которые не используются для конечного потребления). По мере того, как выстроились новые цепочки поставок, крэк-спреды на нефтепродукты снизились, но остались выше средних уровней до 2021 г. Крэк-спреды на дизель снизились с $36/барр. в 2022 г. до $20/барр. в 2023 г.

За 2023-2024 гг. мировые мощности нефтепереработки должны вырасти почти на 5 млн барр./сутки относительно 2022 г. (что выше объема экспорта нефтепродуктов из России). При этом рост спроса в 2024 г. относительно 2022 г. ожидается на уровне 3 млн барр./сутки. Ожидаем, что по мере роста производства в 2024 г. крэк-спреды на нефтепродукты продолжат снижаться ближе к среднеисторическим значениям.

Вывод

Вероятно, что в 2024 г. снижение крэк-спредов относительно 2022-2023 гг. продолжится. Это негативно отразится на рентабельности нефтепереработки. Больше всего это повлияет на те компании, у которых высокая доля переработки нефти относительно объемов добычи (и высокая доля экспорта нефтепродуктов).

В более значительной мере снижение крэк-спредов негативно отразится на Газпромнефти, у которой самая большая доля переработки нефти – 90% от объема добычи. Также высокая доля нефтепереработки у Лукойла – 70%. У Роснефти доля переработки ниже других компаний – 45%, на нее это повлияет меньше всего.

Наталья Шангина
Senior Analyst
@Natalya_shg

​​Заметки со встречи с менеджментом Самолет плюс

#special #SMLT

Недавно были на встрече с менеджментом Самолет плюс, на которой обсудили бизнес компании, ее драйверы роста и планы развития. Делимся с вами ключевыми моментами.

Самолет плюс - комплексный сервис квартирных решений

Кратко о компании: предоставляет широкий спектр услуг по покупке, продаже и аренде недвижимости (на первичном и вторичном рынке), а также имеет ряд дополнительных услуг по улучшению квартиры (ремонт, меблировка), получению ипотеки и других сопутствующих услуг в цикле покупки квартиры. Уникальность заключается в том, что пользователь выбирает и покупает квартиру в рамках одной платформы. Взаимодействие с клиентом происходит через онлайн-платформу и сеть офисов мини-форматов (до 40 кв.м.) по франшизе.

Монетизация продуктов и услуг происходит за счет:

- Комиссий за использование услуг и платформы (лицензии);
- Роялти (фиксированный взнос + ежемесячная подписка) за франшизу офисов;
- Продажи мебели и ремонта;
- В дальнейшем к этому прибавится доход с флиппинг сделок (покупка - ремонт - продажа).

Значительный рост и захват доли рынка в перспективе 3х лет

В 2023 году общий объем оборота квартир (GMV) через платформу составил 473 млрд руб., что соответствует доли 7% на рынке сделок первичной и вторичной недвижимости. В планах компании увеличить долю до 35%, а GMV - до 5073 млрд руб. к концу 2026 г.

По итогам 2023 г. выручка составила 1.4 млрд руб., а по итогам 1 кв. 2024 г. она уже была на уровне 0.9 млрд руб. Такой рост объясняется выводом ключевых сервисов из "пилотных" проектов в действующие, что раскрывает потенциал будущего роста. На 2024-2026 гг. менеджмент прогнозируют выручку на уровне 10-42 млрд руб. соответственно (+105% г/г CAGR'26/24). В рамках прогноза ожидается органический рост, то есть через масштабирование текущих продуктов и услуг (не через M&A). Основные драйверы: рост франшиз, рост агентов недвижимости на платформе и доработка других продуктов.

С 2024 г. компания планирует выйти в точку безубыточности, а показатель EBITDA ожидается на уровне 1.6 млрд руб. (рентабельность по EBITDA — 16%). В 2026 г. EBITDA составит (по прогнозам компании) 17 млрд руб. (рентабельность по EBITDA — 40%). Важно обратить внимание на значительный рост рентабельности при высоких темпах роста бизнеса. Во-первых, компания не загружена тяжелыми активами. Во-вторых, большая часть затрат фиксирована, а часть со временем будет уменьшаться по мере вывода продуктов (сервисов) из разработки (затраты на разработку) в рынок (остаются затраты на поддержание).

Мысли

Самолет плюс выглядит интересно: результаты за 1 кв. 2024 г. дают представление о возможном росте, учитывая небольшие размеры и активную фазу. Если обобщить: компания имеет омниканальную (бесшовную) дистрибуцию, один сервис дополняет другой через возможные кросс-продажи. За счет транзакционной бизнес-модели компания может не испытывать сильного давления на маржу в активной стадии роста. Бизнес связан с рынком недвижимости, который исторически показывает устойчивость во время кризисов.

Андрей Бардин
Junior Analyst
@doin_well

Осталось 3 недели до конференции Героев

#ih

Осталось всего-ничего до нашей очной встречи 15 июня. Мы слегка скорректировали программу. Помимо нашей команды, на нашем мероприятии выступят:

- Софья Донец, главный экономист Тинькофф Инвестиции
- Егор Сусин, управляющий директор Газпромбанк Private Banking
- Григорий Жирнов, исследователь лаборатории макроструктурного моделирования НИУ ВШЭ
- Михаил Васильев, главный аналитик Совкомбанка
- Сергей Коныгин, главный экономист, Инвестиционный Банк Синара

Регистрация и участие - по ссылке:
https://invest-heroes.ru/ih-conference-summer-2024

​​Наши портфели
#weekly #strategies

Каждую неделю мы делимся результатами наших портфелей в отдельной рубрике #strategies
Итак, результаты наших портфелей за неделю:

> Indiana Jones: 0.40%
> Henry Ford: -1.88%
> James Bond: -0.12%
> Iron Arny: -0.52%
> Forrest Gump RU: -1.45%

> Индекс Мосбиржи ПД: -3.00%
> Индекс S&P500: 0.03%

Портфель IJ:
Неделя на стратегии прошла нейтрально - акции снижались но мы шортили рынок, а также забрали заметную прибыль на снижении юаня. Остаемся в выжидательной позиции, чтобы активнее покупать больше акций и валютных облигаций в ближайшие недели.

IJ - это активная стратегия, по которой совершаются в том числе и спекулятивные трейды. Чтобы их повторять, нужно быть готовым повторять до 50 сделок в месяц.

Портфель James Bond:
На этой неделе не совершали никаких сделок. Держим повышенную долю кэша на 25% от портфеля, ждем исполнения лимитной заявки в TLT.

Портфель Iron Arny:
Портфель облигаций снизился на фоне сильного давления цен на облигации с фикс. купоном. Рынок либо поверил в higher for longer, либо закладывает повышение КС на заседании 7 июня, после выхода статистики по инфляции за апрель.

Портфель Forrest Gump RU:
На рынке происходит незначительная коррекция, основной вклад в падение индекса вносит Газпром на фоне слабых результатов и отмены дивидендов. Дополнительный негатив – обсуждается повышение налогов (на прибыль корпораций и НДФЛ). Также, на рынок начинает давить укрепление рубля (при прочих равных негатив для экспортеров).
Мы сохраняем портфель в основном в акциях роста внутреннего рынка и продолжаем удерживать существенную долю в облигациях, этот резерв мы используем для докупки акций, скорее всего в результате развития текущей коррекции еще на 5-6% по индексу.

Загляните на наш сайт, чтобы узнать больше про эти стратегии. Вы можете зарабатывать 10-30% годовых на акциях и 10-15% на облигациях в нашем сервисе.
Если вам нужна личная консультация по сервису IH, напишите @Sergey_Lenshin 💪

Новый выпуск Пирогов - достаточно краткий

#мысли_управляющего

Сейчас такой момент на рынках, когда, на мой взгляд, стоит ждать:

• Акции корректируются - на недельном графике индекс Мосбиржи пока показал первую жирную медвежью свечку;

• валюта корректируется (что неприятно акциям и приятно тем, кто ждет ее подешевле).

Исходя из этого, разобрал для вас несколько моментов в выпуске :

1. Индекс Мосбиржи - цели коррекции, тактика.

2. Доллар и юань - цели снижения и роста далее (юань 13-14, доллар 100-105).

3. IPO ГК Элемент - стоит ли торопиться участвовать?

4. Ставки облигаций в юанях растут - это нам с вами выгодно, докуда это продлится и как это использовать?

Ну и в целом давайте порадуемся: если вы по логике наших выпусков постепенно распродали акции, шортили валюту, лонговали серебро и подготовили кэш для покупок, у вас все хорошо 👍

Впору выписывать активы для покупки на этом снижении. Мы уже ведем такую работу в сервисе Invest Heroes, чтобы наши клиенты-подписчики сервиса грамотно закупились.

Также какие большие идеи мы будем играть - расскажем мы с коллегами на конференции. Встреча 15 июня - повод познакомиться с нами лично и заодно обогатиться мнениями экспертов рынка. Билеты можно приобрести по ссылке – https://invest-heroes.ru/ih-conference-summer-2024

​Участники ОПЕК+ могут повысить квоты на добычу нефти в 2025 г.

#нефть

ОПЕК+ за счет соглашения по сокращению добычи нефти поддерживает баланс на рынке нефти и цены. Но ряд участников ОПЕК+, вероятно, могут захотеть повысить свои квоты в 2025 году. В посте рассмотрим это подробнее.

Сейчас объем добычи нефти в странах ОПЕК+ на 2.4 млн барр./сутки ниже, чем на начало 2020 г. (включая добровольное снижение добычи в России и С. Аравии)

В апреле объем добычи нефти стран-участников соглашения по сокращению добычи нефти ОПЕК+ (с учетом конденсата) составил 42.7 млн барр./сутки (мбс), из них на Россию пришлось 10.5 мбс. С. Аравия продлила добровольное сокращение добычи нефти на 1 мбс (с 12 до 11 мбс) до конца 2 кв. 2024 г. То есть без продления ограничения добычи С. Аравии добыча ОПЕК+ вырастет с 42.7 до 43.7 мбс.

Ранее в начале 2020 г. объем добычи нефти в странах-участниках соглашения составлял 46.1 мбс (из них на Россию пришлось 11.5 мбс). Текущий объем добычи в странах ОПЕК+ на 2.4 мбс ниже уровня начала 2020 г., когда не было таких ограничений (из них 1 мбс приходится на Россию и 1 мбс на С. Аравию).

По данным Bloomberg, ряд стран ОПЕК+ в следующем году могут повысить объем добычи нефти на 2.6 млн барр./сутки

По данным Bloomberg, в следующем году ряд стран ОПЕК+ могут увеличить квоты на добычу нефти: ОАЭ, Казахстан, Ирак, Кувейт и Алжир. Ирак заявляет, что в стране сейчас есть мощности, чтобы увеличить добычу нефти с 4.2 мбс до 5.5 мбс. По данным нефтяной компании ОАЭ ADNOC, ОАЭ могут увеличить добычу нефти с 4.2 до 4.9 мбс. В Казахстане объем добычи в 2025 г. может вырасти всего с 1.9 до 2.1 мбс за счет месторождения Тенгиз. Кувейт может увеличить добычу нефти с 2.8 до 3.1 мбс. По данным МЭА, в Алжире есть свободные мощности, чтобы увеличить добычу нефти с 1.4 до 1.5 мбс.

То есть всего рост добычи нефти в этих странах может составить около 2.6 мбс. По прогнозу ОПЕК, рост добычи нефти в странах не ОПЕК в 2025 г. составит 1.1 мбс г/г (с 53 до 54.1 мбс), в том числе добыча нефти в США вырастет на 0.5 мбс (с 21.3 од 21.8 мбс). При этом ОПЕК сохраняет ожидания, что спрос на нефть в мире в 2025 г. вырастет на 1.8 мбс г/г. – c 104.5 мбс до 106.3 мбс.

Вывод

Соглашение ОПЕК+ по сокращению добычи нефти действует до конца 2024 г. В 2025 г., вероятно, может быть пересмотр квот по добыче. Ряд стран могут повысить квоты, т. к. у них имеются свободные мощности (примерно на 2.6 мбс). Также С. Аравия, вероятно, повысит добычу на 1 мбс, когда отменит добровольное ограничение. В странах не ОПЕК ожидается рост добычи нефти в 2025 г. на 1.1 мбс. Всего ОПЕК ожидает рост спроса на нефть в 2025 г. на 1.8 мбс г/г, поэтому рост объема добычи может превысить рост спроса г/г. Но, вероятно, что фактически ОПЕК+ повысит квоты в меньшей степени, чтобы сбалансировать рынок.

Наталья Шангина
Senior Analyst
@Natalya_shg

​​Тинькофф: как дела у компании [1/2]

#special #TCSG

Недавно Тинькофф банк отчитался по результатам за 1 кв. 2024 г. и по случаю провел встречу с аналитиками в своем офисе, которую мы посетили. В этом посте поговорим о результатах прошедшего квартала и планах банка на 2024 год, а также о роли ИИ в бизнесе Тинькофф.

Банк продолжает активно расти

- Чистая процентная маржа (NIM) снизилась до 14.5% с 15.4% в 4 кв. 2023 г., но осталась выше среднеотраслевой. Снижение обусловлено активным привлечением новых клиентов через повышение ставок по депозитам (в текущих условиях ценовая конкуренция играет большую роль). При этом средняя ставка кредитного портфеля растет медленнее, из-за чего оказывается давление на NIM;

- Чистый процентный доход вырос до 73.2 млрд руб. (+7% кв/кв), а кредитный портфель за квартал увеличился на 12% (для сравнения: кредитный портфель всего банковского сектора в 1 кв. 2024 г. вырос на 3.4% кв/кв). Банк продолжает расти быстрыми темпами;

- Портфель депозитов вырос на 30% кв/кв – это подтверждает тезис привлечения новых клиентов через этот канал, учитывая, что у банка хватает ликвидности под рост кредитного портфеля. С одной стороны, это создает давление на NIM (депозиты еще не выданы в виде кредитов). С другой стороны, банк создает базу под будущий агрессивный рост кредитного портфеля, а новые клиенты потенциально смогут монетизироваться через продукты банка;

- Прочие показатели: чистая прибыль выросла до 22.3 млрд руб. (+8% кв/кв), рентабельность капитала составила (ROE) 31.7% против 30.4% в 4 кв. 2023 г. (выше среднеотраслевого показателя). Стоимость риска выросла до 7.6% с 5.9% в 4 кв. 2023 г. На это повлиял ряд причин: ужесточение требований к заемщикам ЦБ, сильный рост беззалоговых и автокредитов, сезонность показателя (+0.6 п.п. г/г).

Планы развития в 2024 году

Банк ожидает рост активной клиентской базы на 20% г/г. Из результатов за 1 кв. 2024 г. видно, что Тинькофф активно будет пользоваться каналом высоких ставок по вкладам, при этом не сильно сбавляя затраты на маркетинг (число активных клиентов по итогам квартала выросло на 27% г/г до 29 млн). Вместе с этим ожидается и рост качества операционных расходов в плане конвертации в доходы: показатель CIR (соотношение расходов к доходам) в 2024 г. будет ниже значения в 2023 г.

По прогнозам менеджмента, чистые процентные доходы вырастут на 40%+ г/г, что выглядит вполне реализуемым сценарием с учетом роста на 55% г/г в 1 кв. 2024 г. В части некредитного бизнеса менеджмент ожидает сильный рост: доля таких доходов вырастит до 50% (по итогам 2023 г. доля некредитного бизнеса в выручке была на уровне 39%).

Продолжение в следующей части

​​Тинькофф: как дела у компании [2/2]

#special #TCSG

В предыдущей части мы поговорили о финансовых результатах Тинькофф банка за 1 кв. 2024 г. и планах на 2024 г. В этой части расскажем об интеграции бизнеса и ИИ с машинными моделями (ML), сделке с Росбанком.

Банк активно развивает ИИ-технологии для внутреннего использования

Одним из драйверов роста Тинькофф банка является развитие ИИ для операционных и бизнес нужд. На текущий момент банк активно развивает несколько направлений, которые позволяют оптимизировать затраты, оставаться онлайн банком и расти быстрее рынка, сохраняя лояльность клиентов:

- Voice (от англ. "голос"): самообучающаяся модель, способная воспроизводить и распознавать речь. Модель решает задачи голосового ассистента при обслуживании клиентов по звонку, помогает бороться с мошенниками (отвечает на звонки за клиента банка), а также помогает верифицировать клиента банка по голосу (дать оценку, что со службой поддержки общается клиент, которому принадлежит конкретный счет);

- LLM: модель, которая решает задачи общения с клиентом в чате (предсказывает возможные трудности, исходя из старого опыта общения), совершает кросс-продажи (в целом, первых 2 направления экономят порядка 1 млрд руб. в мес. Тинькофф банку, а также делают взаимодействие с клиентом более быстрым);

- Recommendation: модель, которая помогает провести скоринг клиента (дать оценку риска невыплаты кредита), определить нужную сумму кредита и сформировать необходимый пакет продуктов и услуг для конкретного клиента;

У банка есть ряд других направлений, которые ускоряют и оптимизируют затраты на бизнес-процессы. В целом, важно отметить, что эти наработки являются ин-хаус продуктом (разработаны своей командой), и банк ими ни с кем не делится. То есть не выносит наработанную экспертизу из компании.

Сделка с Росбанком

На текущий момент до конца не определены параметры сделки по покупке Росбанка. В рамках сделки была проведена допэмиссия (130 млн акций): часть из выпущенных акций идет на покупку, а часть — остается под право выкупа несогласными со сделкой акционерами. При этом цена размещения (доп. акций для покупки) составляет 3423 руб./акция, что выше рыночной цены. По этой причине мы считаем, что дополнительного размытия не будет.

Предположительно, финализация допэмиссии и закрытие сделки произойдет в конце 3 кв. 2024 г. Предварительно: оценка Росбанка составляет 0.9-1.1x P/B. Тинькофф банк видит потенциал высокой рентабельности бизнеса Росбанка (ROE 30%+), но для этого нужно внедрить стандарты работы, по которым работает сам Тинькофф.

Взгляд на компанию

В 2024 г. кредитный бизнес может испытывать небольшое давление на маржинальность, но это перекрывается потенциалом будущего роста. Наш взгляд на перспективы банка остается положительным. Интересны ли акции для покупки по текущей цене — смотрите в рамках нашего аналитического сервиса!

​​Как предложенные Минфином меры по изменению налогов повлияют на оценки компаний

#special

Инициативы Президента в послании к Федеральному собранию по разным оценкам требуют дополнительных расходов 1.5-2 трлн руб. в год. Для их выполнения рассматривается повышение налогов. Минфин подготовил и внес в правительство законопроект об изменениях в налоговой системе (суммарно должны принести в бюджет около 2.6 трлн руб.).

Повышение налогов — это негатив (давление на доходы компаний), c другой стороны, за счет этого будут дополнительные гос. расходы. В результате сначала будет давление на экономику (когда налоги повысятся), но долгосрочно эффект нейтральный — со временем будут расти доходы компаний и потребителей по мере реализации дополнительных госрасходов.

В отношении компаний Минфин предлагает:

— Повысить налог на прибыль компаний с 20% до 25% с 2025 г., при этом отменить курсовые экспортные пошлины

— Повысить налог на прибыль для IT компаний с 0% до 5%

— Повысить НДПИ на производство калийных удобрений в 2,3 раза, фосфорных в 2 раза и ввести акциз на газ для производства аммиака для азотных удобрений

— Повысить НДПИ при добыче железной руды в 1,15 раза

— Не менять налоговую нагрузку для отраслей с соотношением капитальных вложений к выручке более 20% (под такой критерий могли бы подойти Полюс, Газпром, Алроса, Норникель, Совкомфлот, Whoosh)

Для большинства компаний, на которые мы делаем ставки, повышение налогов некритично. В среднем негативный эффект от повышения налога на прибыль на оценки компаний, по нашим расчетам, составит 4-7%.

Отдельно отметим, что НДПИ на железную руду повлияет минимально на оценки сталеваров (эффект на целевые предварительно меньше 1%). При этом для Фосагро повышение НДПИ станет дополнительным негативным фактором. Мы и без этого не считаем акции компании интересными для покупки по текущим ценам. Без высоких цен на удобрения компании не удастся показывать столь впечатляющие результаты в 2024 г., как в 2022 г., и платить высокие дивиденды.

​​Почему Минфин отменил аукционы ОФЗ

#облигации

• 29 мая Минфин РФ не стал проводить аукционы по размещению ОФЗ. Официальная причина отмены со слов министерства — "в связи с возросшей волатильностью" и "в целях содействия стабилизации рыночной ситуации".

• И правда, если мы посмотрим на рынок ОФЗ, то увидим, что за последнюю неделю доходности выросли на 30-80 б.п. вдоль всей кривой, а индекс RGBI снизился на 2.2% — это много.

💡Но мы считаем, что настоящая причина отмены аукционов — это отсутствие спроса со стороны крупнейших покупателей. В массах распространено мнение о том, что Минфину важно то, с какой доходностью он занимает и если он видит, что доходности сильно выросли, то занимать по таким не будет. На самом деле, Минфин готов занимать по любой доходности, если она является близкой к рыночной (с небольшой премией), либо рыночной (без премии).

• За отсутствие спроса также говорят аукционы в прошедшие 2 недели. 15 мая аукционы были признаны несостоявшимися, т.к. не было конкурентных заявок, а 22 мая привлечено 16.5 млрд по номиналу (с учетом. доразмещения) против 60-70 млрд в среднем в 1 и 2 кв. 2024. Поэтому неудивительно, что после такого снижения RGBI, желающих ловить "падающий нож" не осталось и аукционы 29 мая проводить не стали.

❓Почему Минфин согласен на любые доходности, если они удовлетворяют рыночным

• Потому что из проекта бюджета на этот год следует, что из 4.1 трлн руб. валовых займов в этом году, ~3.8 трлн руб. будет направлено на погашение тела и процентов по ОФЗ. Минфин занимает преимущественно на обслуживание текущего долга.

• По факту, обслуживание тела и процентов может быть еще выше, т.к. в проекте бюджета могли закладывать более быстрое снижение КС, а значит и более низкие процентные расходы по ОФЗ с плавающим купоном, доля которых на сегодняшний день ~38% в общем объеме ОФЗ.